Delivery Hero – Wir schauen genauer hin
Komplizierte Bilanz und offene Fragen stellen Investoren der Delivery Hero Se auf eine harte Probe.
Die Delivery Hero SE mit Sitz in Berlin ist ein börsennotierter Betreiber von Online-Bestell- und Lieferplattformen für Mahlzeiten, Lebensmittel und anderen Waren des täglichen Bedarfs. Das Start-up wurde im Jahr 2011 von Niklas Östberg, Kolja, Hebenstreit, Markus Fuhrmann und Lukasz Gadowski unter dem Namen RPG International Holding gegründet und im Laufe desselben Jahres in Delivery Hero umbenannt.
Mit einem Unternehmenswert von über vier Milliarden Euro strebte Delivery Hero im Sommer des Jahres 2017 den bis dato drittgrößten Börsengang eines Internetunternehmens in Deutschland an.
Im Februar 2022 brach die Aktie des Unternehmens dann schon einmal um mehr als 30 Prozent ein. Die enttäuschenden Gewinnprognosen für 2022 ließen den Wert des Wertpapiers immer weiter sinken.
Es war noch nie einfach, die Geschäftsberichte von Delivery Hero zu verstehen. Der Löwenanteil der Aktiva in der Konzernbilanz entfiel auf „Immaterielle Vermögenswerte“ wie Marken- und Lizenzrechte, Kundenbeziehungen, die schwer zu bewerten sind. In der Konzernbilanz zum 31.12.2021 beispielsweise machten diese „Immateriellen Vermögenswerte“ einen Betrag von 6,9953 Mrd. Euro aus, bei Gesamtaktiva von 9,1089 Mrd. Euro. Es leuchtet ein, dass bei diesen Wertverhältnissen schon geringe Bewertungsschwankungen bei den „Immateriellen Vermögenswerten“ eine enorme Auswertung auf die Gesamtbilanz haben. Oder, salopp gesagt: Es ist leichter, einen Wackelpudding an die Wand zu nageln, als den Unternehmenswert wirklich verlässlich zu bestimmen.
Das Problem bestand bei Delivery Hero im Grundsatz schon immer. Im Laufe des Jahres 2021 ist dieses Bewertungsthema aber noch einmal stark auf die zum 31.12.2021 ausgewiesene Größenordnung herangewachsen, weil Delivery Hero 88,5 Prozent der Anteile an der koreanischen Woowa Brothers Corporation für insgesamt 5,7 Mrd. Euro gekauft hat. Allein durch diese Transaktion ist ein immaterieller Firmenwert von 4,7678 Mrd. Euro in die Delivery Hero-Bilanz hineingelangt. Wer soll so etwas angemessen beurteilen? Abschlussprüfer KPMG spricht in seinem Bestätigungsvermerk von „einem besonders wichtigen Prüfungssachverhalt“, bescheinigt im Ergebnis auch Delivery Hero ein angemessenes und sachgerechtes Vorgehen, dennoch ist klar, dass wir hier an die Grenzen üblicher Bilanzierungsmöglichkeiten stoßen.
Weitere Herausforderung beim Verstehen der Delivery Hero-Bilanz ist, dass der Großteil der Umsätze nicht unmittelbar im Unternehmen selbst generiert wird, sondern über Dritte. Es handelt sich um Provisionserlöse für Online-Essensbestelldienste für Restaurants sowie die damit zusammenhängenden Lieferdienste. Diese Umsätze standen im Geschäftsjahr 2021 für 62,6 Prozent des Konzernumsatzes der Delivery Hero SE. Hier besteht nach ausdrücklichem Vermerk des Abschlussprüfers KPMG das Risiko, „dass Umsatzerlöse ohne zugrundeliegende Lieferungen und Leistungen erfasst werden“. Zwar attestiert KPMG der Delivery Hero SE auch in diesem Punkte eine sachgerechte Vorgehensweise. Aber das zugrundeliegende Risiko lässt sich nicht negieren.
Die Unübersichtlichkeit hat sich noch verschärft, als Delivery Hero Anfang des Jahres 2022 den Anbieter Glovo übernommen hat. Auch Glovo hat eine aggressive Expansion hinter sich, und es bestehen viele offene Fragen, vom arbeitsrechtlichen Status der Fahrer bis hin zu den tatsächlich erzielten Umsätzen, zum wirklichen Firmenwert – und damit auch zur Angemessenheit des von Delivery Hero gezahlten Kaufpreises von 780 Mio. Euro (für einen Anteil von 39,4 Prozent an Glovo). Es gibt Stimmen im Markt, die meinen, dass jedenfalls dieses Mal das Blatt überreizt war und diese Preisbildung nicht mehr gerechtfertigt werden kann.
Zwar ist jetzt sicher nicht die Zeit für voreilige „Schnellschüsse“. Wohl aber meinen wir: Wenn Sie Aktionär der Delivery Hero SE sind, oder wenn Sie eine Delivery Hero-Anleihe oder ein Derivat im Portfolio haben, dann melden Sie sich kostenfrei und unverbindlich bei uns. Wir werden Sie über unsere Prüfergebnisse und unsere nächsten Schritte kostenfrei und unverbindlich auf dem Laufenden halten.